摘要：酣畅淋漓今儿虽然小编的短线盘出于谨慎, 这两天空着, 但中长线盘表现不错, 歌尔股份又板了,详见<歌尔股份, 通往元宇宙的钥匙>, 相信包括三七互娱在内的元宇宙概念应该还会持续发酵, 正泰电器最高冲了9个点, 详见<正泰电...
酣畅淋漓
今儿虽然小编的短线盘出于谨慎, 这两天空着, 但中长线盘表现不错, 歌尔股份又板了,详见<歌尔股份, 通往元宇宙的钥匙>, 相信包括三七互娱在内的元宇宙概念应该还会持续发酵, 正泰电器最高冲了9个点, 详见<正泰电器, 低压电器/户用光伏你选谁>, 光伏今儿也是大赢家; 没有入手的爱美客也差不多7-8个点,跟昨日的朗姿股份差不多
国家政策在加码, 相信效力会逐步体现,不偏离国家政策是做投资的根本, 所以, 该纠偏还得要纠偏
今儿接着写写有色股, to do list里面只剩下个西部矿业了, 那就拉个北方稀土做对比吧, 虽然当下有色不是什么热点, 但从筛选优质股的角度, 还是有必要的
言归正传
01
—
认识西部矿业和北方稀土
西部矿业,坐标青海省西宁市, 2007年上市
公司是中国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商。主要从事铜、铅、锌、铁、镍等基本有色金属、黑色金属的采选、冶炼、贸易等业务，以及钒、钼、黄金、白银等稀贵金属和硫精矿等产品的生产及销售，分矿山、冶炼、贸易和金融四大板块经营，其中矿山板块主要产品有铅精矿、锌精矿、铜精矿、铁精粉、球团等；冶炼板块主要产品有电解铜、锌锭、电铅等
矿山板块
公司全资持有或控股并经营十四座矿山，其中，有色金属矿山7座、铁及铁多金属矿山6座、盐湖矿山1座：青海锡铁山铅锌矿、内蒙古获各琦铜矿、内蒙古双利铁矿、新疆哈密白山泉铁矿、甘肃肃北七角井钒铁矿、青海格尔木磁铁山铁矿、青海格尔木野马泉铁多金属矿、青海格尔木它温查汉西铁多金属矿、青海格尔木拉陵高里河下游铁多金属矿、青海格尔木团结湖镁盐矿、四川呷村银多金属矿、四川会东大梁铅锌矿、西藏玉龙铜矿及新疆瑞伦铜镍矿。其中，青海锡铁山铅锌矿是国内第二大单体铅锌矿；内蒙古获各琦铜矿是中国储量第六大的铜矿；四川呷村银多金属矿以银铅锌铜富集一体而著称；西藏玉龙铜矿是国内第二大单体铜矿
冶炼板块
目前已形成电铅10万吨/年、电解铜16万吨/年、锌锭10万吨/年、锌粉1万吨/年、偏钒酸铵1000吨/年的产能
贸易板块
公司除生产、销售自营产品外，还进行铜、铅、锌、铝、镍等有色金属贸易及期货套期保值业务
西部矿业目前拥有铜矿石处理能力2,439万吨/年，铅锌矿石处理能力266万吨/年，铁矿石处理能力805万吨/年，全年生产铜金属12.5万吨，同比增长166%，铅金属6万吨，锌金属13.3万吨，铁精粉174万吨，新增钼金属1,834吨，特别是玉龙铜矿改扩建项目的投产运行，在中国有色协会全国重点企业中排名由2020年的第六名上升至第三名，铜金属产量占全国重点企业占比由2020年的6.27%提升至13.58%
冶炼产业进入高质量发展新阶段, 2021全年生产电解铜17.6万吨，同比增长20.7%，锌锭11.4万吨，电铅7.8万吨，金锭1,644千克，银锭129吨，新增偏钒酸铵591吨
2021年有色以及黑色金属价格波动剧烈，走势整体表现为冲高回落。其中，铜价上涨21.8%，波动区间为56,880-78,390元/吨；锌价上涨16.9%，波动区间为19,330-27,715元/吨；铅价上涨4.5%，波动区间为14,095-16,420元/吨；铁矿石下跌32.1%，波动区间为511-1,310元/吨；镍价上涨22.6%，波动区间为118,290-160,130元/吨
营收权重而言, 有色金属采选冶营收占比接近7成, 综合毛利率29%; 金属贸易营收占比27%, 毛利率0.27%; 基本平着走;其他为金融等相关业务
具体产品而言(含贸易), 铜类产品营收占比7成, 毛利率18%; 锌类产品营收占比8%, 毛利率37%;铅类产品营收占比4%, 毛利率44%, 其他为银锭和镁类产品等
国内营收占比8成, 海外2成
北方稀土,坐标内蒙古自治区包头市, 1997年上市
公司产品主要分为稀土原料产品、稀土功能材料产品及部分稀土终端应用产品
其中，公司稀土原料产品包括稀土盐类、稀土氧化物及稀土金属，是下游稀土功能材料及新材料产品生产加工企业的主要生产原料，公司冶炼分离产能12万吨/年、稀土金属产能1.6万吨/年；
稀土功能材料产品包括稀土磁性材料、抛光材料、贮氢材料、催化材料，主要用于生产制造所属产业领域内的应用产品，如磁体、抛光粉（液）、镍氢电池、催化剂等，公司稀土功能材料中磁性材料合金产能4.1万吨/年、抛光材料产能3.2万吨/年、贮氢合金8300吨/年、稀土基烟气脱硝催化剂1.2万立方米/年；
公司稀土终端应用产品包括镍氢动力电池、稀土永磁磁共振仪，进军稀土永磁高效节能电机产业，积极开展市场推广应用
公司控股股东包钢集团拥有全球最大的稀土矿——白云鄂博矿的独家开采权，拥有内蒙古地区稀土产品专营权, 控股股东下属子公司包钢股份排他性地向公司供应稀土精矿，为公司生产经营提供了原料保障。
近年来，在国家稀土开采、生产总量控制计划指标分配中，根据《工业和信息化部自然资源部关于下达2021年度稀土开采、冶炼分离总量控制指标的通知》公司获得的矿产品和冶炼分离产品指标分配量分别占据年度指标总量的50%以上
营收权重方面, 稀土原料产品营收占比37%, 毛利率38%; 稀土功能材料营收占比24%, 毛利率41%;
国内营收97%, 海外营收3%
西部矿业财报数据
2021年营收384亿, 过去5年营收复合增长率7%, 过去10年营收复合增长率也是7%, 10年涨了2倍的营收, 不算太快, 2021营收增长34%，2022Q1营收增长4%
2021年是资源股丰收的一年, 不夸张
毛利率而言, 2012-2016年的5年基本在5%-6%之间徘徊, 2016年以后跃升到10%以上, 逐年提高, 2021年毛利率达到21%, 2022Q1更是达到23%, 盈利趋势明显
2021年自由现金流61亿,创历史新高, 过去10年自由现金流基本全为正, 唯一就是2018年竟然是-30亿, whathappened?
2021年底金融资产89亿, 金融负债达到225亿, 另有长期股权投资11亿, 资源股的普遍特性就是重资产行业, 高负债
北方稀土财报数据
2021年营收304亿, 过去5年营收复合增长率24%, 过去10年营收复合增长率13%, 2021营收增长39%，2022Q1营收增长50%, 持续高速增长
毛利率而言, 2021年以前中位数为23%, 2021年毛利率28%, 相比2020年的12%增长一倍还多, 最近10年的高点在2012年的41%
2021年自由现金流33亿,创了历史新高, 纵观过去10年, 如此高毛利下, 自由现金流竟然是负多正少, 钱去哪儿了呢
2021年底金融资产73亿, 金融负债106亿, 另有长期股权投资2.8亿, 相比2020年, 金融资产与金融负债的结构差刚好与自由现金流大致吻合
02
—
西部矿业和北方稀土估值
对于西部矿业, 我们以2020-2021年两年的平均自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为7%, 估值如下:
对于北方稀土, 我们以2021年自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率也为24%, 估值如下:
解读:
西部矿业和北方稀土, 前者是以铜、铅、锌为主的矿产开采和冶炼，后者则主要是以稀土金属冶炼及加工, 尤其是西部矿业, 跟江西铜业和云南铜业比, 虽然都是以铜矿为主, 但西部矿业更偏铜矿开采一些, 而后者则主要是铜矿冶炼和加工
如前文所述, 2021年是资源股的大年, 丰收年, 无论是西部矿业还是北方稀土,自由现金流都创了历史新高, 西部矿业2021年61亿的自由现金流实在是太高了, 所以我们估值采用了2020-2021年两年的平均自由现金流作为基数, 未来增长率综合过往5年和10年的情况采用了7%的复合增速, 应该是相对靠谱的, 对应的估值为28元左右
而北方稀土, 稀土的行业性质决定了其稀土金属开采需要国家配额, 而占到国家50%以上的指标配额决定了其在稀土行业的江湖地位, 鉴于2021年也是自由现金流的一个小高点, 对于其估值的支撑作用最大的点就在于其未来营收增速, 综合考量过去5年的营收复合增长率24%, 2021年39%和2022Q1的50%之下, 我们采用了24%作为其未来10年的复合增速, 应该说还是有一定难度的, 对应的估值为45元左右
而稀土的稀缺性和战略性, 不排除资本市场还是愿意给予一定的溢价的, 所以, 45元的估值甚至上浮30%达到60元附近也不算太夸张, 但愿稀土白菜价永不再回
西部矿业vs北方稀土, 有色和稀土的对决, 嗯, 虽然行业不太匹配, 但既然写到一块了, 总的来说, 西部矿业的潜力貌似更大一些
有色股的这个估值系列写下来, 嗯, 紫金矿业, 江西铜业, 云南铜业和西部矿业, 貌似都算不错的公司, 如果说变数, 那就是在变幻莫测的2022年, 大宗商品价格能持续高位么, 尤其是铜业, 拭目以待
老规矩, 个人研判, 不做投资推荐, 欢迎加关, 点赞
孔东亮, CPA
2022/5/31
